مسعود صفاري
دولت تصميم دارد به حاكميت انحصاري خويش در استفاده از انتشار و عرضه اوراق مشاركت پس از ۱۳ سال در پايان برنامه چهارم توسعه يعني سال ۱۳۸۸ پايان دهد، در حالي كه هيأت وزيران قبل از نهايي شدن لايحه برنامه چهارم مجوز انتشار اوراق مشاركت توسط شركتهاي غيردولتي فعال در عرصه بورس را ماه گذشته صادر كرد. كاهش ميزان استفاده از اوراق مشاركت از حدود ۸۵۰۰ ميليارد ريال در سال جاري به عدد صفر در سال ۱۳۸۸ از جمله فروض اساسي برنامه چهارم توسعه كشور در چارچوب اصلاح بودجه عمومي دولت خواهد بود. براي اين منظور در سال آغاز برنامه چهارم يعني ۱۳۸۴ بالغ بر ۷۰۰۰ ميليارد ريال، در سال ۱۳۸۵ مبلغ ۵۵۰۰ ميليارد ريال، در سال ۱۳۸۶ معادل ۴۰۰۰ ميليارد ريال و در سال ۱۳۸۷ هم مبلغ ۲۰۰۰ ميليارد ريال اوراق مشاركت براي تأمين قسمتي از بودجه عمومي دولت عرضه خواهد شد كه البته اين فرض منوط به تصويب نهايي برنامه چهارم و پايبندي دولت به اجراي آن در طول زمان اجراي برنامه در قالب بودجه سنواتي كشور است.
تصميم اخير دولت در خصوص انتشار اوراق مشاركت بخش خصوصي برخلاف مصوبه ۱۳۷۶ مجلس كه فروش و عرضه اوراق مشاركت را به طور مستقيم و با ضمانت بانكهاي عامل مجاز مي دانست، فقط در انحصار بازار اوراق بهادار (بورس) بوده و هيچ ضمانت دولتي و بانكي را ندارد هر چند سازوكار پذيرش درخواستها و نحوه محاسبه سود علي الحساب و ساير شرايط انتشار اوراق مشاركت نهايتاً  توسط بخش دولتي (بانك مركزي و نظام بورس) صورت مي گيرد.
گفته مي شود تاكنون چهار شركت سودده و فعال در بورس تهران پيشنهاد انتشار اوراق مشاركت را در اولين گام مطرح كرده اند و پيش بيني مي شود تعداد شركتهاي متقاضي انتشار و عرضه اوراق مشاركت به عدد ۵۰ برسد.
علت اصلي تصميم دولت ايران براي انتشار اوراق مذكور جبران نقدينگي لازم جهت نوسازي و بازسازي صنايع فرسوده كشور است و استقبال از چنين ابزار مالي توسط بخش خصوصي لزوماً  به معناي اشتياق از روي اختيار نيست؛ چرا كه بوروكراسي حاكم بر دريافت تسهيلات بانكي و فرآيند طولاني آن از يك سو و عدم استقبال عامه شهروندان از بازار بورس كشور و سرگرداني جريان نقدينگي كشور در بخشهاي مختلف عملاً  استفاده از اوراق مشاركت را مقرون به صرفه مي سازد.
سير قانوني اوراق مشاركت
در قانون برنامه دوم توسعه، براي اولين بار انتشار اوراق مشاركت به عنوان اوراق بهادار كه به قيمت اسمي مشخص منتشر مي شود و جهت فروش سرمايه گذاراني كه قصد مشاركت در اجراي طرح هاي زيربنايي و توليدي را دارند، مورد تأييد قانونگذاران قرار گرفت و خريداران اين اوراق به نسبت قيمت اسمي در سود حاصل از اجراي طرح هاي مذكور شريك بوده و خريد و فروش اوراق به طور مستقيم يا از طريق بورس اوراق بهادار مجاز اعلام شد. بر همين اساس در بخش سياستهاي پولي و تنظيم بازار، انتشار اوراق مشاركت و سرمايه گذاري به عنوان يكي از روشهاي كارآمد سياستهاي پولي و مالي مورد تأكيد در برنامه دوم قرار گرفت و جهت افزايش كارايي بازار سرمايه اجازه استفاده از ابزارهاي مالي نظير اوراق مشاركت جهت پاسخگويي به انواع نيازها و پوشش ريسكهاي مختلف صادر شد.
گزارش اقتصادي بانك مركزي منتهي به اسفند ماه ۱۳۸۰ نشان مي دهد كه از ابتداي انتشار اوراق در سال ۱۳۷۳ تا پايان سال ۱۳۸۰، حجم فروش اين اوراق به غير از سال ۱۳۷۸ افزايش يافته كه اين روند با توجه به فروش اوراق مشاركت بانك مركزي به ميزان ۱۰ هزار ميليارد ريال در سال ۱۳۸۰ قابل توجه است هر چند كه نرخ سود از ۲۰ درصد در سال ۱۳۷۳ به ۱۷ درصد در سال ۱۳۸۰ كاهش يافته و مانده اوراق مشاركت در جريان در پايان سال ۱۳۸۰ معادل ۲۰ هزار و ۴۰۰ ميليارد و ۳۰۰ ميليون ريال برآورد مي شود كه برابر با ۴/۶ درصد نقدينگي و ۱/۳ درصد توليد ناخالص داخلي است.
اواخر شهريور ۱۳۷۶ نمايندگان مجلس پنجم با تصويب قانون نحوه انتشار اوراق مشاركت، به نهادينه كردن استفاده از اين ابزار پولي - مالي در بازار پولي و سرمايه كشور پرداخته و اجازه دادند جهت مشاركت عموم مردم در اجراي طرحهاي عمراني انتفاعي دولت و طرح هاي سودآور توليدي و ساختماني و خدماتي؛ دولت، شركتهاي دولتي، شهرداريها، مؤسسات و نهادهاي عمومي غير دولتي، مؤسسات عام المنفعه و شركتهاي وابسته و نيز شركتهاي سهامي عام و خاص و شركتهاي تعاوني توليدي بتوانند بخشي از منابع مالي مورد نياز را براي اجراي طرح هاي مذكور در قوانين بودجه سنواتي و منابع مالي لازم براي تهيه مواد اوليه واحدهاي توليدي از طريق انتشار و عرضه اوراق مشاركت تأمين كنند. به موجب اين قانون، اوراق مشاركت، اوراق بهادار با نام يا بي نام خواهد بود كه به قيمت اسمي مشخص و براي مدت معين منتشر مي شود و به سرمايه گذاراني كه قصد مشاركت در اجراي طرح ها را داشته باشند، واگذار مي شود و خريد و فروش آن به طور مستقيم يا از طريق بورس مجاز خواهد بود.
اين قانون انتشار اوراق مشاركت دولتي را فقط براي تأمين منابع مالي مورد نياز جهت اجراي طرح هاي انتفاعي عمراني براساس بودجه سنواتي مجاز مي داند كه تضمين بازپرداخت اصل و سود علي الحساب و قطعي آن بر عهده وزارت امور اقتصادي و دارايي است و بانك مركزي با بررسي  طرح هاي ارائه شده غير از طرح هاي عمراني انتفاعي دولت را بررسي و در صورت دارا بودن توجيه اقتصادي فني و مالي و پس از ارائه تضمين كافي توسط انتشار دهنده اوراق به بانكهاي عامل، مجوز انتشار را به ميزان لازم صادر مي كند و حداكثر ميزان اوراق مشاركت قابل انتشار توسط بخش خصوصي بايد متناسب با خالص دارايي هاي آن (مجموع) دارايي ها منهاي مجموع بدهي ها  باشد و شركت هاي دولتي، شهرداريها، مؤسسات و شركتهاي غيردولتي در صورت عرضه اوراق مشاركت مي بايد  بازپرداخت اصل و سود آن را تعهد و تضمين كنند؛ در غير اين صورت بانك هاي عامل از محل تضمين آنها راساً اقدام مي كند.
مصوبه سال ۱۳۷۶ مجلس مقرر مي دارد كه مبالغ پرداختي و يا تخصيص بابت سود متعلق به اوراق مشاركت مشمول ماليات مقطوع به نرخ ۵۰ درصد بوده و به سود اوراق مشاركت و معاملات آن هيچ گونه ماليات ديگري تعلق نمي گيرد.
ماده ۹۱ قانون برنامه سوم به بانك مركزي اجازه مي دهد با تصويب شوراي پول و اعتبار علاوه بر موارد مندرج در بند(۶) ماده (۲۰) قانون عمليات بانكي بدون ربا، از اوراق مشاركت بانك مركزي به شرط عدم مغايرت با قانون عمليات بانكي بدون ربا استفاده كند و براساس ماده ديگري جهت تقويت پايه سرمايه بانكها و افزايش توان حضور بانكهاي ايراني در بانكداري بين المللي، دولت بتواند در طول سالهاي برنامه سوم (۱۳۸۳-۱۳۷۹) حداكثر تا مبلغ ۵۰۰۰ ميليارد ريال اوراق مشاركت ويژه براي تقويت پايه سرمايه بانكها انتشار و عرضه كند كه معادل وجوه واريز شده به حساب خزانه، عيناً  به بانكها مسترد خواهد شد تا به عنوان افزايش سهم دولت در سرمايه بانكها منظور شود.
هيأت دولت ۱۷ تيرماه سال جاري با تصويب آيين نامه اجرايي ماده ۱۷ قانون تنظيم بخشي از مقررات تسهيل نوسازي صنايع كشور و اصلاح ماده ۱۱۳ قانون برنامه سوم براي نخستين بار پس از انقلاب اجازه داد تا شركت هاي پذيرفته شده در بورس جهت تأمين قسمتي از منابع مالي مورد نياز طرح هاي نوسازي و توسعه شركت، اوراق مشاركت منتشر و از طريق بورس آن را عرضه كنند، البته عرضه اوليه و دادوستدهاي ثانويه اين اوراق منحصراً در اختيار بازار بورس بوده و ضمانت دولت و بانك مركزي را در پي نخواهد داشت. همچنين سهم شركت هاي انتشار دهنده اوراق مذكور بايد به تشخيص هيأت پذيرش بورس تعيين و حداقل ۵۰ درصد كل سرمايه گذاري هاي پروژه بوده و ارزش اين اوراق براي شركت هاي مورد پذيرش بورس به تشخيص هيأت پذيرش و حداكثر تا ۷۰ درصد ارزش ويژه هر شركت خواهد بود.
مصوبه هيأت وزيران تصريح دارد: انتشار اوراق مشاركت منوط به آن است كه حداقل دو سال از تاريخ پذيرش شركت در بورس گذشته باشد و شركت هاي داوطلب حداقل در دو دوره مالي پيش از تقاضاي انتشار اوراق مشاركت سودآور بوده و به تشخيص بورس امكان سودآوري آن در آينده وجود داشته و زيان انباشته نداشته باشند و همچنين صورت هاي مالي شركت هاي دو دوره مالي پيش از تقاضاي انتشار اوراق ياد شده به تصويب مجمع عمومي شركت رسيده و سابقه گزارش دهي و شفاف بودن حساب ها به تاييد بورس برسد.
ميزان اوراق مشاركت توسط شركت ها در هر سال، در ابتداي هر سال توسط شوراي پول و اعتبار تعيين و به بورس اعلام مي شود و تاريخ، مراحل انتشار، ارزش اسمي، نرخ سود علي الحساب و ساير شرايط فروش اوراق مشاركت به پيشنهاد شركت هاي ناشر، با موافقت بورس و با حفظ شرايط رقابتي بازار سرمايه مشخص مي شود.
اين براي اولين بار پس از انقلاب اسلامي است انتشار اوراق مشاركت توسط بخش خصوصي به طور جدي مطرح مي شود و دبير كل بورس اوراق بهادار دكتر حسين عبده تبريزي مي گويد: شركت هايي مي توانند اوراق مشاركت منتشر كنند كه دو سال در بورس فعاليت كرده اند و زيان نداشته اند و با توجه به طولاني بودن فرايند جذب سرمايه از طريق دريافت وام براي شركت هاي فعال بخش خصوصي، اوراق مشاركت به جذب سريع نقدينگي توسط آنها كمك مي كند. بنابراين يك شركت پذيرفته شده در بورس در صورت دارا  بودن شرايط مي تواند ظرف ۴۵ روز اوراق مشاركت منتشر كند.
احتمال انتشار اوراق قرضه توسط بخش خصوصي در حالي قوت مي گيرد كه بسياري از شركت هاي فعال در بورس ايران از كمبود سرمايه و ضعف نقدينگي لازم رنج مي برند و در اين شرايط، اين ابهام وجود دارد كه نرخ سود اين اوراق چگونه و به چه ميزان خواهد بود؟
دبيركل بورس اوراق بهادار درباره چگونگي تعيين نرخ سود به كنترل بانك مركزي اشاره و تصريح مي كند: هيأت پذيرش بورس هم اكنون تحت رياست قائم مقام بانك مركزي قرار دارد كه به طور قطع هر كف و سقفي را تاييد نمي كند و براي جلوگيري از فساد و رانت خواري هيأت نظارت بورس بر نرخ سود علي الحساب نظارت داشته و در ميزان سود قطعي دخالتي نخواهد كرد. اما ميزان سود علي الحساب اين اوراق تعيين كننده خواهد بود چرا كه نرخ سود علي الحساب ساليانه اوراق مشاركت دولتي از سال ۱۳۷۳ تا ۱۳۷۷ به ميزان ۲۰ درصد و طي سال هاي ۱۳۷۸ و ۱۳۷۹ به ميزان ۱۹ درصد و هم اكنون ۱۷ درصد مي باشد، هرچند كه مرحله اول اوراق مشاركت ايران خودرو در سال ۱۳۷۵ با ۲۴ درصد سود عرضه گرديد.
دخالت و نظارت بانك مركزي بر عنصر نرخ سود اوراق مشاركت خصوصي، اگرچه مي تواند اطمينان و اعتماد نسبي را درخصوص حفظ نقدينگي و سرمايه هاي مردمي تضمين بخشيده و نرخ    رسيدگي ناشي از فساد احتمالي و يا عدم توانايي در پرداخت اصل و سود سرمايه گذاران را كاهش دهد، اما بيم آن مي رود كه ساز و كارهاي دولتي و سخت گيرانه حاكم بر نظام پولي و مالي كشور در فضاي غيررقابتي و غبارآلود امكان توفيق بخش خصوصي را به حداقل برساند. علاوه بر اين كه رقابت با بخش هاي پولي و مالي كشور و تحت اختيار دولت در عرصه تعيين نرخ سود براي بخش خصوصي دشوار خواهد بود و به هر حال بايد در بدترين شرايط نرخ سود اوراق مشاركت بخش خصوصي با حداقل هاي نرخ سود سرمايه گذاري هاي متعارف در بخش پولي و مالي كشور يكسان باشد.
انتشار اوراق قرضه توسط بخش خصوصي با همه فراز و نشيب هاي احتمالي آينده، مي تواند خبر خوشي براي اقتصاد ناخوش ايران باشد؛ از آن جهت كه در صورت حمايت و توفيق اين ابزار مالي، شكل جدي بسياري از واحدهاي توليدي، خدماتي و... در زمينه جبران كسري نقدينگي مورد نياز برطرف خواهد شد و اين ابزار مي تواند تلنگري به نظام بانكي كشور براي تسهيل مقررات اعطاي وام وارد سازد و در عين حال بازار مالي كشور و به طور عمده بورس اوراق بهادار هم از اين امكان برخوردار مي شود كه ضمانت جدي براي رونق بازار خود پيدا كند و كمتر به تصميم ها و دستورات دولتي وابسته باشد.